B - Les politiques macroéconomiques nationales
2 - La monnaie et les politiques de change
La théorie néoclassique confère aux prix relatifs une importance décisive dans le fonctionnement des économies et l’établissement des équilibres microéconomiques et macroéconomiques. Dans un contexte d’économie ouverte sur le reste du monde, le contact entre les domaines économiques et monétaires nationaux implique de définir des relations de change sans lesquelles il est impossible de passer d’un système de prix national à l’autre. Les politiques de taux ou de régime de change sont habituellement analysées en relation avec les problèmes de compétitivité dans l’échange international des biens. Le taux de change et son évolution agissent toutefois sur un spectre beaucoup plus étendu de variables économiques et sociales, sur des sujets plus inattendus, mais tout aussi déterminants pour la promotion du développement durable comme, par exemple : le rythme d’exploitation des forêts, la mortalité infanto-juvénile, deux thèmes de réflexion sur lesquels on revient plus loin dans ce rapport scientifique.
Le suivi des politiques monétaires et de change a toujours suscité beaucoup d’intérêt au CERDI. L’espace institutionnel de la zone franc, qui s’inscrit pour l’essentiel à l’ouest et au centre du continent africain avec les deux zones monétaires que forment l’UEMOA et la CEMAC, a longtemps constitué un domaine de réflexion dominant. Dans ce contexte des Unions monétaires, le CERDI a largement contribué à la fois à mieux saisir les avantages et inconvénients comparés des régimes de change, à préciser les implications pour la politique monétaire d’un taux de change fixe avec une monnaie convertible, à évaluer enfin les implications du changement de parité du franc CFA, objet d’une dévaluation de 50 % en 1994. Au cours de la contractualisation quadriennale, la part relative des publications dédiées à la zone franc, plus généralement aux économies africaines, a été moins prégnante que par le passé. L’attachement à cet espace institutionnel demeure toutefois intact, ce dont témoignent objectivement les publications réalisées sur différentes facettes du sujet.
P. Plane et N. Ary Tanimoune se sont occupés à évaluer les conséquences économiques de l’ajustement de parité du franc CFA et du Pacte de convergence, de stabilité, de croissance et de solidarité en UEMOA. La section relative aux politiques budgétaires revient avec plus de détails sur les implications de ce Pacte. L’essentiel du dispositif a été en effet de créer les conditions d’un policy mix assurant la pérennité d’un nouveau taux de change dans un équilibre budgétaire et un rythme de croissance compatibles avec une élévation de long terme du produit par tête. Le travail publié dans la Revue Française d’économie (2005) conclut à l’existence effective d’une convergence intracommunautaire sur les variables budgétaires et monétaires, hypothèse que ne rejette pas l’application du test paramétrique de Carree et Klomp (1997). Le Pacte reste toutefois fragile avec des insuffisances ayant suscité des critiques de portée à la fois internes et externes à ce dispositif, notamment en raison de ses incomplétudes en matière de lutte contre la pauvreté ou du positionnement de l’UEMOA par rapport au concept de zone monétaire optimale.
En recentrant le sujet sur la problématique de l’indépendance de la Banque Centrale en UEMOA et les implications qui peuvent en résulter en termes de réformes statutaires, S. Guillaumont est revenue à plusieurs reprises sur la dimension institutionnelle de la zone franc. Le sujet est bien connu de l’auteur, qui a livré, en 2002, à l’occasion du symposium organisé à Dakar pour le quarantième anniversaire de la BCEAO, une étude en forme de "bilan de l’intégration monétaire". S. Guillaumont a par ailleurs participé, à la demande du Gouverneur de l’Institut d’émission, à une réflexion sur la réforme de la BCEAO en vue de donner à la Banque un statut garantissant une plus grande indépendance de fonctionnement. Cette réflexion a été développée dans son article de 2006 dans la Revue d’Economie du Développement.
L’existence d’une monnaie commune avec un degré élevé de convertibilité constitue assurément un bien public à préserver. Sans doute cette préservation est-elle en soi un argument suffisant pour accroître l’indépendance de la BCEAO. L’avantage serait d’accroître la confiance dans la valeur de la monnaie et le processus d’intégration régionale dans ses multiples dimensions économiques et financières. La faisabilité de la réforme requiert d’abord de renforcer la collégialité des décisions monétaires et la transparence de la gestion de la Banque Centrale. Elle requiert ensuite d’améliorer la coordination des politiques monétaire et budgétaire en vue d’une élévation du rythme de croissance. Ainsi la zone franc apparaît-elle comme une construction ancienne avec des perspectives de renforcement institutionnel qui lui scellent un avenir prometteur.
J.-L. Combes, en collaboration avec R. Veyrune (2004), recruté en 2004 au FMI, en donne quelques raisons dans la Revue d’économie financière, à travers l’analyse des effets de discipline et de crédibilité. Cet ancrage nominal a souvent été utilisé comme un instrument de désinflation avec des échecs fréquents inhérents au problème de cohérence temporelle. La viabilité de l’ancrage nominal est faite d’un certain nombre de contraintes auxquelles peuvent satisfaire les Caisses d’émission et les Unions monétaires telles que l'UEMOA et la CEMAC. Les effets attendus de l’ancrage sur l’inflation sont d’une part, un effet de crédibilité provenant d’un ancrage durable et, d’autre part, un effet de discipline reposant sur les contraintes imposées à la politique monétaire pour la survie du régime. La procédure économétrique des auteurs distingue les effets de discipline et les effets de crédibilité des unions de taux de change dans une équation explicative de l’inflation. Les résultats d’estimation mettent en évidence la prédominance de l’effet de discipline au niveau des caisses d’émission et de l’effet de crédibilité dans le cadre institutionnel de la zone franc.
En dehors de l’espace zone franc, M.-A. Véganzonès, dans un article publié dans Applied Economics (2004) en collaboration avec M. Nabli, économiste en chef à la Banque Mondiale pour la région des pays d’Afrique du Nord et du Moyen-Orient (MENA), s’est attachée à mesurer l’intensité des phénomènes de surévaluation des monnaies dans cette région. Les déséquilibres de change sont mesurés à partir d’une modélisation à la Edwards (1988), c'est-à-dire, avec un indice de "misalignment" du taux de change dérivé de la forme réduite d’un modèle intégrant l’ensemble des variables explicatives du taux de change d’équilibre de long terme. Ces variables sont de l’ordre de l’environnement international ou procèdent de la politique économique. Le travail d’estimation économétrique est effectué sur un échantillon large d’une cinquantaine de pays dont une dizaine s’inscrivent dans la région MENA. Les conclusions auxquelles parviennent les auteurs ont une portée pratique. Elles suggèrent d’abord qu’en général, le niveau de surévaluation des monnaies nationales s’est contracté en relation avec l’adoption, dans les années quatre-vingt-dix, de systèmes de change plus flexibles que ce qui était observé antérieurement. Elles montrent cependant que la surévaluation demeure parfois importante et constitue un facteur d’atténuation de la diversification des exportations. Le travail empirique permet notamment d’établir que les pays ayant la meilleure réussite en matière de stimulation des exportations de produits manufacturés ont été ceux qui sont parvenus à gérer le plus efficacement la compétitivité prix telle que révélée par l’évolution de l’indice de "misalignment" de leur monnaie.
Dans une collaboration avec C. Richaud et A. Varoudakis aussi publiée dans Applied Economics (2003), M.-A. Véganzonès s’est par ailleurs intéressée à explorer les implications de la politique de change en Argentine. Nombreux sont ceux qui s’interrogent sur cette économie dont il faut rappeler qu’au début du vingtième siècle, sa performance productive, mesurée par le Produit intérieur par habitant, la situait au niveau de l’Italie. La politique économique en général, la politique de change en particulier avec des épisodes de surévaluation de la monnaie nationale, à la fois longs et intenses, ont contribué à un affaissement du système productif et finalement, à la perpétuation des déceptions en matière de développement. Le modèle économétrique testé sur données longitudinales, suggère que la politique du commerce extérieur a occupé une place déterminante dans la formation de ces phases de surévaluation. L’Argentine illustre également la contribution du rôle non négligeable des instabilités de l’environnement. Ce travail d’interprétation de la politique économique en longue période situe les raisons de l’échec de certaines tentatives de libéralisation de la politique commerciale et met en évidence le résultat selon lequel l’intégration à l’économie mondiale passe inévitablement par un choix de taux de change réel en adéquation avec cette finalité d’intégration.
R. Veyrune (2004), nous propose une lecture des échecs économiques de l’Argentine à travers la phase douloureuse, en 2001, de son système de caisse d’émission. L’auteur suggère que les griefs envers ce mode de gestion peuvent s’étendre à d’autres expériences internationales récentes avec, à chaque fois, des dérapages monétaires qui vident le principe de la caisse d’émission de sa substance. En d’autres termes, l’Argentine, comme bien d’autres pays, aurait souffert d’avoir délibérément pris une trop grande liberté par rapport au cas orthodoxe que l’histoire nous a donné à connaître entre 1880 et 1960. Dans cette période, les caisses d’émission se trouvaient être sous le contrôle de l’administration coloniale britannique qui imposait généralement une réglementation de la base monétaire interdisant les contreparties locales. Sur l’Argentine, R.Veyrune teste la pertinence de cette représentation théorique orthodoxe à travers un modèle simple d’ajustement de la balance des paiements. La démarche de tests économétriques qui sous-tend cette procédure repose sur l’utilisation des tests de stationnarité des avoirs intérieurs nets.
Les politiques monétaires et de change ont été également étudiées en relation avec le contexte asiatique de forte croissance à travers les cas de la Chine et du Vietnam. Dans l’article de China Economic Review, S. Guérineau et S. Guillaumont (2005) reviennent sur un épisode récent de la politique économique chinoise (1997-2002), épisode caractérisé par une inflation négative. Une formalisation de cette déflation est proposée sur la base d’un modèle distinguant le cas des biens échangeables de celui des biens non échangeables. L’estimation de la forme réduite du modèle sépare les influences sur les prix selon qu’elles procèdent respectivement des facteurs exogènes ou des variables imputables à la politique macroéconomique. Les conclusions auxquelles parviennent les auteurs sont en contradiction avec ce qui est communément entendu au sujet de cet épisode déflationniste. En l’occurrence, il apparaît que le phénomène a été en partie lié à la décélération de la productivité dans le secteur des biens échangeables tandis que, pour nombre de commentateurs, c’est au contraire la croissance de la productivité qui aurait été à l’origine de cette déflation.
Dans l’article d’Applied Economics, fruit d’une collaboration avec C. Adam de l’Université d’Oxford et M. Goujon, doctorant, S. Guillaumont ( 2004) aborde une autre facette de l’inflation dans la région à travers la recherche des déterminants de la demande de monnaie de transactions au Vietnam, pays caractérisé par un processus de dollarisation. L’ambition théorique de l’étude est de distinguer dans les déterminants de la dollarisation observée entre le motif de substitution des monnaies pour les transactions du motif de diversification des actifs. Ce projet conduit à modéliser la demande de monnaie où l’élasticité revenu est une fonction exponentielle de la dépréciation anticipée du taux de change. Pour tenir compte de cette non linéarité, les analyses économétriques de la co-intégration des variables et du modèle à corrections d’erreur ont été adaptées en conséquence. Le résultat de l’étude ne rejette pas le principe d’une substitution qui jouerait sur la demande de monnaie de long terme et d’un effet de portefeuille sur la demande de court terme, ce que les auteurs interprètent comme les coûts associés aux changements d’instruments de paiements.
